突发，央行降准！中美货币政策反向而行，如何解读？

刚刚，中国人民银行宣布降低存款准备金率1%。

官方表述降准的目的是为了对冲中期借贷便利MLF到期量，降低小微成本等。在此之后，释放增量资金大约7500亿人民币。

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降成本

简单科普，MLF和存款准备金，都是央行可以用来管理货币供给的政策工具。

MLF可以简单理解成央行借钱给商业银行，商业银行拿到钱后可以进行贷款再投放，即信用派生。MLF不是免费的，商业银行需要付出一定的借钱成本给央行。

存款准备金即是商业银行每收到一笔存款后，必须向央行上缴的部分。例如10%的准备金率，意味着商行每收到100块存款，就要上缴10块给央行。降低存款准备金率，也就是降低商行上交给央行的比例，比如只需要交9%。

毫无疑问，无论是央妈通过MLF借钱给商业银行，还是通过降低存准率，都可以让商行有更多的钱用来放贷（信用派生），最终都能增加广义货币供给（M2）。但不同的是，MLF对商业银行来说是有成本的，而下调存准率则没有这个问题。

因此，央妈年内几次降准，都提到目的之一是要对冲MLF的到期量，优化银行间和金融市场流动性结构，从以上分析来看，就不难理解了。用降低存准率的方式来替代MLF，有助于降低银行的资金获得成本，进而降低实体经济从金融市场获得资金的成本，这符合宏观上对实体经济“降成本”的要求。

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“一厢情愿”

每次降准央妈的公告里都会提到“引导金融机构加大对小微企业的支持”，解决小微融资难融资贵的问题。然而实际上，这个问题解决起来异常困难。

不用讨论什么进什么退的大问题，只需要观察一下身边的小微企业就可以有明显感受。小微企业在供给侧改革的大背景下，其实生存状况比以前会显得更为艰难。

这是因为供给侧改革的过程，是通过行政强制力量（环保/限产等），把利润从中下游往上游转移，从民企往国企转移的过程。事实上，这一过程形成了各行各业的“集中度”的提升，小微受伤是一个自然的结果。

现在央妈对小微的立场和最后的实际效果，有点像把水放到河里，把马儿牵到河边，但马儿喝不喝水，央妈很难控制。

商业银行拿到钱后，它的第一目标，肯定不是必须贷款给小微，而是怎么让这些钱在风险可控的情况下盈利最大（这符合商业银行的经营原则）。光从风险可控这个角度来看，小微就不符合。怎么能指望银行拿到钱然后给小微呢？

供给侧改革造成的事实上对小微企业不友好的局面（尤其是没有能力转移上游成本的）以及“超级地租”对小微ROE的严重侵蚀，使得小微很难达到银行授信的门槛条件。

降准这种顶层宏观的政策，和供给侧改革过程当中的一些做法（比如一刀切式的环保）在对小微的作用上，实际上存在内在冲突。要真正支持小微，这种内在冲突必须先理顺。

先加强小微的造血能力，降低小微的“地租”成本、制度成本（包括一刀切的环保关停）和税费成本，针对小微的金融配套政策才会有效。

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背后意味着什么？

在美国经济表现超预期的强劲，美联储刚刚9月加息且对未来的加息预期发表了强硬声明，美国国债收益率全线飙升，新兴市场货币血流成河、全球债市股市大跌的外围背景下，为毛我们要反其道而行之，还选择放松货币？这背后意味着什么？

最新来看，中美十年期国债收益率利差水平目前已经缩至40个基点，早就跌出了央行行长易纲在上半年所说的“舒适区间”（80-100个基点）。美债收益率大涨的背景下，中国国债收益率反而走低。

中美国债利差的缩窄，反映出市场对中国经济较为悲观的预期。

美国十年期国债收益率近期飙升至3.24%

来源：华尔街见闻，小明研究

中国十年期国债收益率不升反跌

来源：华尔街见闻，小明研究

小常识：通常来说，债券市场的收益率与人们对经济基本面的预期成同向变动关系。也就是说，市场预期未来经济强劲（通胀上升），那么国债收益率会上涨（美国目前的情况）。反过来，国债收益率就会下跌（中国目前的情况）。

因此，中国选择在当下降准，看似与美国的政策取向相反，逆市场而动，但实际上并不会让人感到意外。

中国的货币政策取向，反映了中国当下经济较大的下行压力。

中国经济目前表现的确让人担忧，这从最新公布的PMI数据可以得到印证。9月官方制造业PMI降至50.8，财新PMI降至50，都出现了较大幅度的下滑，尤其是后者，已经跌至“荣枯分界线”，说明经济景气度边际出现了恶化。

小常识：PMI通常用来反映经济（制造业）的景气程度，在50以上被看做是经济景气的扩张期，而50以下则是收缩期，因此，50通常被认为是“荣枯分界线”。

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房价股市汇率会如何？

先说大家最关心的房子。

不知道现在还有没有人一看到降准就联想到房价暴涨了，希望是没有了。国庆期间，细心的读者应该已经留意到，全国房价已经在不少地方开始出现幅度明显的下跌，对此我接下类会专门写文章讨论。这里只说结论：

现在（以及以后）的降准，和房价半毛钱关系都没有。

然后是股市。

股市现在面临的主要矛盾有两个，一是基本面的预期不好，这是宏观上的压制。另一个是市场的风险偏好非常差，这是市场层面的压制。

这两个压制，目前看不到解决的迹象。

降准能不能解决基本面的问题，能不能解决市场信心的问题，我觉得并不能。

现在的股市很大程度上就是反应了经济面临的盘根错节的问题，这些问题单靠货币政策，明显已经力不从心。更多地，市场还在期待一些制度层面的变革和政策的落地，比如对待民营经济的支持，比如减税的实际措施，比如对市场经济根基的保护等等。

再说一下汇率。

美国加息紧缩，中国货币放松，最自然的逻辑，毫无疑问，人民币会面临巨大的贬值压力，就像其他新兴市场的货币一样。

然而在我们的制度框架内，央行对汇率的管理能力，要远远强于其他新兴市场国家。比如逆周期因子，比如对离岸人民币流动性的管理等等。

因此，未来一段时间，人民币汇率的变化，取决于央行对汇率的态度和市场力量的博弈。基础假设应该是“抵抗式贬值”，到年底仍有相当概率会破7，只是这一过程会充满拉锯。

最后，提醒大家一句：

秋意渐浓，凉意渐起，冬天就在眼前。

除了注意添衣保暖，还该怎么做，想必你也是懂的。